Kapitalmarkttheorie und Investmentfonds

25.07.2024Investmentfonds

Die Kapitalmarkttheorie ist ein interessanter und wichtiger Ansatz für alles, was mit Investitionen zu tun hat. In diesem Artikel schauen wir uns einmal an, was sie zur Geldanlage mit Investmentfonds zu sagen hat.

„Nur wer wagt gewinnt“, heißt ein bekannter Spruch, der im Grundsatz auch die so genannte Kapitalmarkttheorie auf einen Nenner bringt. Genau genommen ist die Kapitalmarkttheorie nur ein Oberbegriff für eine Reihe anderer Theorien und damit zusammenhängende Szenarien, die einen direkten kausalen Zusammenhang zwischen Risiko und Ertrag herstellen. Die Kapitalmarkttheorie entstand aus der Portfoliotheorie (definiert von Harry Max Markowitz in den 1950er Jahren) und beleuchtet verschiedene Produkte des Finanzmarktes.

Was ist eigentlich die Kapitalmarkttheorie? Im Englischen wird sie als „CAPM“ abgekürzt, was ‚Capital Asset Pricing Model’ bedeutet. Wie ich schon sagte, handelt es sich bei der Kapitalmarkttheorie mehr oder weniger um eine neuere Version der Portfoliotheorie, deren Aussage lautet: Anleger müssen sich eine höhere Rendite mit einem höheren Risiko erkaufen. Kapitalmarkttheorie und Portfoliotheorie besagen aber auch, dass Anleger ihr Risiko minimieren können, indem sie auf eine breitere Streuung ihrer Anlagen setzen. Im Volksmund: ‚Nicht alle Eier in denselben Korb legen’, oder ‚nicht alles auf ein Pferd setzen’.

Kapitalmarkttheorie und Investmentfonds

Investmentfonds sind eine beliebte und stark frequentierte Anlageform. Die Informationsquellen über die unterschiedlichen Investmentfonds sind sehr vielfältig und enthalten Kaufempfehlungen für bestimmte Gruppen von Fonds oder auch einzelnen Fondstypen. Bankberater, Versicherungsvertreter und sonstige Finanzprodukt-Vertrieb werden regelrecht auf den Verkauf von Investmentfonds gedrillt, Kleinanleger überwiegend nur mit Investmentfonds bedient. Das ist gut! Aber: Es stellt sich die berechtigte Frage, ob diese nur Erscheinungen unserer Zeit sind, die man darauf zurückführen kann, dass die Finanzdienstleister an den Fonds kräftig verdienen, oder ob die Fonds tatsächlich eine ideale Alternative zur Direktanlage darstellen.

Die Beantwortung dieser Frage ist vielleicht am einfachsten zu behandeln, wenn einmal vor dem Hintergrund der Kapitalmarkttheorie die Idee analysieren, die hinter Investmentfonds steht. Es wird sehr schnell deutlich, dass die Investmentfonds zwar in den letzten Jahren einen regelrechten Boom erlebt haben, aber trotzdem eine reine Zeiterscheinung sind. Für den privaten und teilweise auch den institutionellen Anleger stellen Investmentfonds tatsächlich unter Abwägung von Risiko und Ertrag die ideale Anlageform dar. ‚Risikominimierung durch Diversifikation’ lautet die Grundidee des Investmentfonds. Und genau das besagt auch die Kapitalmarkttheorie.

Asset Allocation, Investmentfonds und Kapitalmarkttheorie

In diesem Zusammenhang fällt auch der Begriff Asset Allocation. Unter Asset Allocation versteht man den globalen Handlungsansatz zur Diversifikation, also Streuung eines Vermögens. Die Auswahl der Einzeltitel erfolgt nach dem Top-Down-Ansatz. Hierbei erfolgt die Auswahl einzelner Titel erst dann, wenn die Struktur des Portfolios grob festgelegt ist. Die Kriterien in dieser Festlegung regeln zum Beispiel die Verteilung des Kapitals auf verschiedene Anlageinstrumente oder verschiedene Branchen. So regeln manche Investmentfonds bis zu welchem Prozentsatz das Sondervermögen in Aktien, Festverzinlichen oder Derivaten angelegt wird. Solch strategische Entscheidungen, die eine Gewichtung der einzelnen Anlageinstrumente, Branchen oder Regionen festlegen, sind der konkreten Entscheidung über einzelne Titel immer vorgeschaltet.

Für die letztendliche Detailauswahl bedienen sich die Investoren und Manager von Investmentfonds dann der jeweiligen Werkzeuge, wie technische und fundamentale Analyse. Der Investor betreibt also beim Asset-Allocation-Ansatz eine systematische Vorgehensweise. Im Gegensatz dazu steht der sogenannte Bottom-Up-Ansatz. Bei dieser Methode bleiben Gesamtmarkteinflüsse außen vor und es entscheidet nur die Analyse des jeweiligen Papiers. Bei dieser Methode, die man auch als „Stock-Picking“ bezeichnet, findet man allerdings kein systematisch aufgebautes Portfolio vor, sondern ausschließlich eine Menge von Einzelentscheidungen.

Wie sieht es nun mit Investmentfonds bei der Kapitalmarkttheorie aus?

Es bleibt nun die Frage nach dem theoretischen Hintergrund der Asset-Allocation. Hier endet oftmals die genaue Beschäftigung mit dem Thema Investmentfonds. Als ersten wichtigen Eckpfeiler dient der Portfolio-Selection-Ansatz von Harry M. Markowitz aus dem Jahre 1952, für den dieser mit dem Nobelpreis ausgezeichnet wurde. Aus seinem Aufsatz geht hervor, dass es durchaus möglich ist, das Risiko einer einzelnen Aktie dadurch zu reduzieren, indem man sie in ein Portfolio mit anderen Aktien einbindet. Die Erklärung dafür ist recht einfach: Aktien weisen niemals denselben Kursverlauf auf. Während eine Aktie Verluste verbuchen muss, erzielt eine andere Kursgewinne. Wenn man also Aktien mit gegenläufigen Kursschwankungen in einem Portfolio vereinen kann, wird das unsystematische Risiko der einzelnen Aktie durch die Diversifikation neutralisiert. Markowitz nennt das optimal zusammengestellte Portfolio auch das effizient Portfolio. Die Statistik hat auch ein spezielles Maß entwickelt, mit dem man die entgegengesetzten Kursentwicklungen von Aktien erkennen kann. Das ist der sogenannte Korrelationskoeffizient.

Im Jahre 1958 wurde von James Tobin eine wichtige Ergänzung in der Kapitalmarkttheorie vorgenommen. Er erkannte, dass es bei einer vorgegebenen Auswahl von Aktien und einer zusätzlich einzugehenden absolut risikolosen Anlage immer möglich ist, unabhängig von den individuellen Risikopräferenzen des Investors, in ein sogenanntes „Tangential-Portfoilio“ zu investieren. Die Risikopräferenzen des Investors sind dann nur noch für diejenigen Entscheidungen wichtig, wie die Verteilung der Mittel auf risikobehaftete und risikolose Anlagemedien vorgenommen werden soll. Diese Weiterentwicklung von Tobins nennt man auch „Seperationstheorem“.

Investmentfonds erfüllen die Kriterien der Kapitalmarkttheorie

Im Jahre 1964 griff Wiliam F. Sharp die Ansätze und Gedanken von Markowitz auf und entwickelte sie zum Capital Asset Pricing Modell (CAPM) weiter. Ergänzend zu den Aussage der Portfolio-Theorie entwickelte Sharp seine Theorie eines „Kapitalmarktgleichgewichts“. Bei dieser Theorie des vollkommenen Marktes ist der Mark der risikobehafteten Papiere dann im Gleichgewicht, wenn weder Überschussangebot noch –nachfrage erkennbar ist. Alle verfügbaren Titel sind in den Händen von Investoren, von denen jeder einen Teil des gesamten Marktportfolios hält. Die individuelle Risikoneigung des einzelnen Investors zeigt sich nur darin, wie er das Marktportfolio mit einer risikolosen Anlage kombiniert. Der verwirrende Ausdruck „Marktportfolio“ ist leichter verständlich, wenn dabei an einen Index denkt (z.B. DAX, NEMAX, Dow Jones).

Die Struktur eines Aktien – Investmentfonds mit dem Anlageschwerpunkt Deutschland steht völlig unabhängig von der Risikoneigung des Einzelinvestors von vorn herein fest. Solche Aktienfonds sind von der Performance her sehr nahe an den DAX angelehnt und man kann davon ausgehen, dass ein Investmentfonds mit deutschen Aktien in etwa das deutsche Marktportfolio nach Sharpe darstellt. Wenn man nun nach CAPM eine optimale Anlagestrategie fahren will, genügt es völlig, eine Kombination mit marktnahen Aktien – Investmentfonds und risikolosen Anlagen (z.B. festverzinslichen Papieren) einzugehen. Die individuelle Risiko-Präferenz des einzelnen Anlegers entscheidet dann nur, in welchem Verhältnis die beiden Anlagen zueinander stehen. Und damit ist die Kapitalmarkttheorie bestätigt.

Kapitalmarkttheorie und Investmentfonds: Das passt zusammen!

Zusammengefasst können wir also festhalten, dass Investmentfonds vor dem Hintergrund der Kapitalmarkttheorie in der Tat keine Zeiterscheinung, sondern eine echte Anlagealternative sowohl für den kleinen und mittleren Anleger, als auch für den Großinvestor darstellen. Fondsmanagement ist keineswegs Produkt-Promotion der Anbieter, sondern professioneller und theoretisch untermauerter Umgang mit dem Risiko in einem modernen Vermögensverwaltungskonzept, was der Kapitalmarkttheorie voll entspricht.